展望2004年,股票市场与其他市场相比,具有明显的投资机会和相对较小的投资风险。因此,建议投资者加大股票市场资产的配置比例 　　我们认为,持续近三年的A股结构性调整已经步入尾声。展望2004年,A股指数存在30%的上涨空间,指数的核心波动区域在1350至1750点。股票市场与其他市场相比,具有明显的投资机会和相对较小的投资风险。因此,建议投资者加大股票市场资产的配置比例。 　　首先,经过三年的充分调整,A股市场占总市值58%的上市公司估值水平已经达到或接近"国际化"和"全流通"预期下的估值标准。目前,市场绩优股群体的平均市盈率也已经超过资本的长期平均风险回报率要求。今年上市公司的平均业绩,我们的预测增幅是可能达到10%左右,A股市场对于资本的吸引力正在显著提升。部分亏损股和微利股虽在"国际化"和"全流通"的预期下仍有较大的调整空间市场,但是该部分公司在总市值中占据的比重并不高,对按总市值计价的综合指数以及按绩优股为标的的成份指数影响较为有限。而即便在"国际化"标准下,基金的核心资产以及相当部分绩优股构成的准核心资产也存在"价值重估"的结构性上涨空间；同时考虑到2004年A股市场偏暖的发展环境,我们认为,2004年A股市场将迎来三年调整后难得的系统性上涨机会。 　　其次,我们采用了定量化的方法来模拟2004年A股市场在处于不同预期下的市场波动趋势。思路是按预设标准模拟不同业绩(划分亏损股、微利股和绩优股)上市公司的总市值,并根据总市值变化,推算上证指数在今年的波动特征。我们分别模拟了三种市场估值预期下的指数波动情况。即便以最保守的思路,不考虑指数虚增以及上市公司今年业绩增长的因素,按"国际化"和"全流通"的估值水平对现有上市公司全部进行重估,那么指数绝对的下跌空间也就在10%左右。也正是基于这样的判断,我们认为,持续近三年的A股结构性调整已经步入尾声。如果市场未来数年仍将维持过渡期的特征,那么我们模拟的结果表明,2004年A股指数存在30%的上涨空间。 　　相比之下,我们认为,2004年其他投资市场的机会可能有所减少,风险有所加大。其中,与股票市场关联度最大、替代效应最强的房地产市场和债券市场更为明显(见附表)。我们预计,房地产市场的平均涨幅可能出现回落,考虑到财务杠杆的运用,投资者的投资回报率下降可能更为明显。债券市场由于强烈的通胀预期导致运行趋势难以判断,整体的收益率虽然可能好于2003年,但是还是维持在较低水平。期货市场和外汇宝市场也难以再现去年的单边走势,操作的风险将大大增加,投资回报率将明显下降。总之,展望2004年,股票市场的投资机会和预期收益率将明显大于其他市场,因此,我们建议投资者加大股票市场资产的配置比例。(申万研究所) 2003-2004投资市场收益率比较　　　　　 股票市场：以上证指数作为指标,年指数最大涨幅在15%左右,我们不考虑投资者对品种的选择,把指数涨幅的50%作为收益,投资者全年的回报收益基本在7.5%。 期货市场：受益于美伊战争,美元汇率变动,以及国内投资需求的强劲增长,农产品、天胶和有色金属等品种都出现近年少见的多头行情,一般中低风险的套利收益在10%至20%。　 黄金市场：受益于美元持续大幅贬值,黄金价格出现单边上涨走势。国内金交所去年出现10%左右的升幅,风险水平较低,不存在放大空间。 房地产市场：房价实际涨幅高于平均水平。我们估计2003年可比住宅价格的涨幅在9%至10%。考虑到财务杠杆的运用, 投资者全年回报率在25%至40%。 协议存款：去年一季度61个月期大额协议存款利率集中在3.1%至3.3%之间,二季度集中在3.1%至3.2%之间,三季度集中在3.1%至3.5%之间。考虑到目前银行间市场的利率水平及未来几年利率的运行趋势应当以上升为主,目前3至5年期大额协议存款利率的水平已经偏低。　　 债券市场：以指数描绘的债券市场2003年收益率为负,中国债券总指数和中信全债指数分别为-0.68%和-1.55%。投资者全年收益从-3%到7%,分化比较明显。 同业拆借和回购利率：同业拆借、债券回购收益率以月收益加权计算得出；同业拆借收益率为2.02%；银行间回购利率水平为2.02%。 外汇宝市场：由美元持续贬值引发的全球汇率体系大幅调整,使各主要货币兑美元汇率出现20%至30%的宽幅震荡。不考虑放大因素,单边收益可达到20%左右。　 信托产品市场：一般去年信托计划的收益率水平在3%至5%之间,最高为6%。　 2004年预期风险收益判断　 股票市场：我们认为,持续近三年的A股结构性调整已经步入尾声。2004年A股指数存在30%的上涨空间,同样把指数涨幅的50%作为收益,投资者全年的回报收益率有望达到15%。　 期货市场：商品期货的多头行情基本告一段落,市场将进入高位盘整,波动率下降,收益预期回落,中低风险套利收益约为10%左右。 黄金市场：以美国为首的全球经济温和复苏,美元汇率缺乏大幅贬值的空间,金价继续出现大涨的可能性很小,双边波动的收益低于6%。 房地产市场：预计2004年全国住宅平均涨幅约在8%至9%。由于开发商惜售及提价因素,预计投资者全年投资回报率15%至25%。 协议存款：今年在央行货币政策存在进一步紧缩压力,以及信贷高增长使得银行资金面总体上较为紧张的格局下,协议存款利率存在上升的空间,初步估计可能为3.5%至4%；如果今年央行上调存贷款利率,则协议存款利率还存在进一步上升的可能。 债券市场：估计今年全年债券市场整体收益率水平依然不高,指数描绘的市场年收益可能仅维持微涨,但投资者通过积极投资可能达到的收益率水平仍然有3%左右。由于运行趋势较难判断,投资者运用杠杆交易获取超额回报的难度较大。　　　　 同业拆借和回购利率： 基于对今年CPI和银行超额准备金率的预测,估计今年银行间市场回购利率的平均水平估计为2.4%至2.5%左右。如果货币政策相对平稳,利率的合理波动区间大致在2.3%至2.7%之间,拆借利率会略低于回购利率,估计平均水平为2.3%至2.4%。　 外汇宝市场：欧元与日元升值幅度都基本达到各自承受能力的极限。全球汇率体系调整暂告段落,单边操作的难度加大。 信托产品市场：随着资金成本上升,收益率会略有上移,但整体变化不 　　　　　　　　　 大,估计在3.5%至6%之间。　 数据来源：申银万国证券研究所策略研究部