“有关卢比下跌的那一章可以不看，那有点太过危言耸听了。”奥斯卡&#8226&#59&#59&#59;王尔德(Oscar Wilde)，《不可儿戏》(The Importance of Being Earnest)。 人们想知道，奥斯卡&#8226&#59&#59&#59;王尔德笔下的普利斯姆女士(Miss Prism)会如何解读美元的下跌？既要改变美国对外收支账户的走向，又要维持全球经济活动，这已成为摆在决策者面前最大的挑战之一。这一调整拖延得越久，其过程就可能越痛苦。现在需要一种合作的解决方案，有关各方都要进行改革。 若要找到这样一种解决方案，就必须认识到以下几点：第一，确实有问题存在；第二，它反映了全球经济中大多数重要成员的行为；第三，解决方案既需要改变相对价格(即以实际汇率衡量)，又需要改变全球供需的增长。 要获得必须的指点，就需要消除一种幻觉，即认为美国外部赤字飙升的原因，要么是美国经济对外国投资者的吸引力，要么是出色的美国经济增长率，要么就是庞大的美国财政赤字。 神话一：美国高实际回报率所吸引的资金流入，推动了赤字的产生和扩大。美国经常帐户赤字占国内生产总值(GDP)的比例近6%，而其净外债现在已接近GDP的30%。如果外国投资者购买美国资产是因为有吸引力的预期实际回报，那就很容易认为，这些趋势将会持续。可惜，情况并非如此。 在宏观经济层面，赤字日益扩大所对应的，不是投资持续上升，而是储蓄持续下降。正如美国前财政部长拉里&#8226&#59&#59&#59;萨默斯(Larry Summers)所指出的，“以1.5%的水平来看，目前的（净）国民储蓄率大约是80年代末90年代初水平的一半……事实上，在过去4到5年内，美国净投资额已经下降，这表明，经常账户赤字恶化完全可以归咎于储蓄降低和消费增加，而不是投资增长。”* 此外，赤字的融资方式也与投资者受优异实际回报吸引的观点不一致。去年年底，美国外债总额为10.515万亿美元。在所有这些外债中，只有38%是直接投资或企业股份资产，可得益于美国假定存在的较高实际回报中受益。其余部分则是债券（包括美国国债和企业债券）、银行贷款和类似资产。但经济中的较高实际回报，以及较高的实际利率，将降低以美元计价的长期证券的价格。 净资产状况更为严酷：2003年年底，美国净持有的对外直接投资和资产为正7290亿美元。同时，美国净负债中的1.206万亿美元（几乎是净负债总额的一半）是官方储备。另外3180亿美元则是美国货币。同样，这些资产与美国实际资产的预期回报毫不相干。 因此，美国是国外实际资产的净持有者，但在净负债中有大量债券（其中大部分是外国官方持有的）和现金。这就是为什么尽管美国有庞大的净负债，但仍然拥有少量正值的净投资收入。如果美国是个靠提供出色实际回报来吸引投资者的国家，那就不该是这样的情况。资金流入美国更合理的动机是，外国政府的汇率管理，以及外国私人投资者到美国寻求安全的避风港。 神话二：赤字是美国经济的高增长导致的。对于美国赤字规模大而持久的第二个解释是，美国经济增长率快于几乎所有其它发达经济体。但快速增长未必会产生庞大的经常账户赤字。这从中国的经验中很容易就能看到，因为这个新兴的亚洲巨人一直保持着经常账户盈余。 导致经常账户赤字持续上升的原因，是需求的增长快过供应的增长。这确实已成为美国经济现象中一个持续的特征。那么需求增长为何会持续快于供应增长呢？直接的答案就是，实际汇率缺乏竞争力。 对外赤字上升的根源，不是产出本身增长快，而是增长从可贸易产品及服务的生产，转向偏重于非贸易产品及服务的生产。如果实际汇率更有竞争力，美国就可以既实现同样的经济增长速度，又无需产生更快的需求增长。这进而会遏制（甚至可能会逆转）经常账户赤字的上升步伐。 神话三：美国庞大的财政赤字是罪魁祸首。换句话说，只要美国理顺了自己的财政状况，各种困难就会消失。但如果财政赤字得到削减，且美国经济避免了深度衰退，那要么就是私人部门的财务赤字必须扩大，以填补政府借贷减少留下的缺口，要么就是对外赤字必须下降。 如果走前一条路，就必须大大提高私人部门的支出，才能使私人部门的财务赤字回到2000年的水平，即占GDP的6%。达到这个目标的唯一方法是，放松货币政策，这样美元几乎可以肯定会下跌。如果走后一条路，也有必要对货币进行大幅贬值，一方面鼓励可贸易产品及服务的生产，另一方面抑制此类产品及服务的需求。 如果没有这种货币贬值，那么经常帐户的调整也许就只能通过降低整体需求来实现。但只要经过简单的计算就会发现，经常账户赤字占GDP的比例每下降一个百分点，就要求实际国内需求下降6%，即出现经济大滑坡。因此，财政紧缩必须伴之以实际汇率的大幅下降。 归根结底，这说明什么呢？首先，经常账户赤字的走势不能用美国经济中的积极因素来辩解。其次，要扭转这一趋势，美元实际比值的大幅下跌无法避免。世人必须停止一厢情愿，认为无法避免的事可以用许愿来消除。相反，挑战在于对调整进行管理，以达到所需的汇率变化，同时保持经济活动。调整将要来临，让我们携手合作，使之尽可能平稳。 作者wolf 英国金融时报副主编 ［此帖子已被 胡浙 在 2004-11-27 21:29:59 编辑过］ ［此帖子已被 胡浙 在 2004-11-27 21:31:37 编辑过］

美元贬值也许是个好办法。

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我们手中的外汇资产有贬值的可能。[em70] ［此帖子已被 zhj0313 在 2004-11-28 11:30:01 编辑过］

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